Tipos de interés y precio de la vivienda

Existe la tendencia a creer que los altos tipos de interés contribuyen a deprimir los precios de la vivienda. De hecho, en el actual contexto de altos y crecientes tipos de interés, la prensa está buscando expectante los primeros signos de ralentización e incluso reducción de los precios de los inmuebles. Y, desde luego, los tipos de interés afectan a la demanda de vivienda y, por tanto, a su precio: pero esta exposición es incompleta y puede conducir a errores analíticos y de inversión.

A la postre, los altos tipos de interés no sólo afectan a la demanda de vivienda sino también a su oferta.

Primero, la vivienda es un bien de consumo duradero que se adquiere típicamente a crédito o, al menos, cuya adquisición inversora hay que evaluar respecto al coste de oportunidad que marca el tipo de interés. Dicho de otra manera, cuando los tipos de interés (reales) suben, la demanda de vivienda cae, ya sea porque las compras a crédito disminuyen o porque aparecen otros activos alternativos en los que resulta más rentable invertir (aunque meramente sean títulos de deuda pública o depósitos bancarios). Por ese lado, pues, los tipos de interés sí contribuyen a deprimir el precio de los inmuebles y a hacerlo, además, a un plazo relativamente corto tras la subida de tipos.

Segundo, la producción o rehabilitación de vivienda es una inversión intensiva en capital que en muchos casos también se efectúa apalancadamente. Por tanto, los altos tipos de interés suponen un mayor coste financiero (aunque sea meramente coste de oportunidad financiero) para la producción de nueva vivienda: y mayores costes de producción significa o mayores precios (si el comprador está dispuesto a pagarlos cubriendo ese sobrecoste) o menor producción (si el comprador no está dispuesto a pagar los sobrecostes necesarios para producir). Además, si la subida de tipos de interés nos señaliza socialmente que la duración media de nuestras inversiones ha de reducirse (el valor presente de los activos de mayor duración es el que más se deprime ante una subida de tipos), eso también puede significar menor inversión en vivienda y, por tanto, menor oferta. Desde este otro lado, pues, los tipos de interés contribuyen a incrementar el precio de los inmuebles, pero tienden a hacerlo a medio plazo tras la subida de tipos (pues las promociones iniciadas con anterioridad a la subida tienden a intentar completarse).

Otra forma de expresar las ideas anteriores es a través de dos variables financieras bastante simples y comunes en la valoración bursátil: el BPA y la ratio PER. El precio de toda acción es el producto de su BPA (beneficio por acción) y su ratio PER (el múltiplo que pagamos sobre el BPA para comprar una acción). En el mercado inmobiliario, el BPA sería equivalente al precio del alquiler por metro cuadrado, mientras que el PER sería el múltiplo que pagamos sobre ese alquiler para comprar el metro cuadrado habitable: y como en bolsa, la ratio PER está fuertemente influida por los tipos de interés (la inversa del PER es la rentabilidad sobre el precio de una acción, de modo que una subida de tipos de interés incrementa la rentabilidad mínima exigida por acción y, por tanto, reduce el PER). Pues bien, una subida sostenida de tipos de interés deprime la ratio PER (lo que contribuye a contraer el precio de la vivienda), pero al mismo tiempo puede elevar el BPA (si no se construye nueva vivienda en zonas de alta demanda, los alquileres subirán).

En pocas palabras, el efecto neto de las subidas de los tipos de interés sobre el precio de los inmuebles está indeterminado: es verdad que la demanda cae, pero a medio plazo también lo hace la oferta. Como mucho, cabrá anticipar una cierta moderación y caída inicial de los precios (pues la subida de tipos afecta antes a la demanda que a la oferta), pero a medio plazo unos tipos de interés altos pueden ser compatibles con cualquier evolución de los precios. Las subidas de tipos sólo están incuestionablemente vinculadas a colapsos del precio de los inmuebles cuando éstos cotizaran en modo burbuja como consecuencia de la excesiva laxitud crediticia: en esos casos, los precios se desmoronan porque el fin de la laxitud crediticia pincha la burbuja y provoca que los inmuebles regresen progresivamente a sus valores fundamentales. Pero en ausencia de burbuja, subidas de tipos no tienen por qué conducir a bajadas de precios.